华鑫证券有限责任公司傅鸿浩,杜飞近期对兴业银锡（000426）进行研究并发布了研究报告《公司事件点评报告：短期事件影响业绩，银锡巨头后势可期》，给予兴业银锡买入评级。
兴业银锡
事件
兴业银锡发布2025年半年报：2025年H1公司营业总收入为24.73亿元，同比+12.50%；归母净利润为7.96亿元，同比-9.93%；扣除非经常性损益后的归母净利润为8.01亿元，同比-10.42%；经营活动产生的现金流量净额为16.45亿元，同比+88.11%。
2025年Q2公司实现营业收入13.24亿元，同比-7.68%；归母净利润为4.21亿元，同比-35.58%；扣除非经常性损益后的归母净利润为4.27亿元，同比-35.93%；经营活动产生的现金流量净额为4.47亿元，同比-39.49%。
投资要点
营收同比增长，受益于矿产银量价齐升
主要矿产产量来看，2025H1公司生产矿产锡3589.82吨，同比-20.64%；矿产银131.32吨，同比+4.57%；矿产锌3.00万吨，同比+6.42%；矿产铅9246.55吨，同比-1.09%；矿产铜960.74吨，同比-44.22%；矿产锑968.69吨，同比+4.72%；矿产铁14.30万吨，同比-14.34%。矿产铋82.02吨，同比+100.64%，矿产金0.028吨，同比+55.56%。
分产品营收分析来看，2025H1公司主营营收24.55亿元，同比+11.92%，环比+19.67%，总营收增长主要原因为报告期公司收购宇邦矿业85%股权并纳入合并报表范围，矿产银产销量同比增长，同时受益于银、锡等主营矿产品市场价格同比上涨。其中，矿产锡、银、锌、铁、铅、铜、锑、金、铋，九个矿产产品业务板块营收分别占比31.03%/35.05%/19.46%/3.37%/5.15%/2.03%/2.93%/0.66%/0.32%；公司主营业务毛利13.96亿元，同比-1.66%，环比+11.27%，其中矿产锡、银、锌、铁、铅、铜、锑、金、铋，九个矿产产品业务板块毛利分别占比37.33%/33.70%/16.08%/2.34%/4.37%/2.21%/3.37%/0.39%/0.21%。矿产锡、银、锌仍为公司主要业绩驱动产品。矿产锡板块营收7.62亿元，同比-3.61%，环比+21.94%，毛利5.21亿元，同比-9.91%，环比+16.40%，毛利率68.39%，2024年H1与H2毛利率分别为73.18%和71.65%，毛利率略有下降，主因子公司银漫矿业受采区停产等因素影响，成本增加。矿产银板块营收8.61亿元，同比+41.73%常盈股票，环比+54.21%，毛利4.70亿元，同比+15.18%，环比+30.50%，毛利率54.66%，毛利率也略有下降，主因与矿产锡相同，2024H1与2024H2毛利率分别为67.26%和64.59%。矿产锌营收4.78亿元，同比+16.42%，环比-16.30%，毛利2.24亿元，同比+2.99%，环比--21.32%，毛利率46.98%，2024年H1与H2毛利率分别为53.11%和49.98%。
价格方面，2025年H1国内白银、锡、锌均价分别为8161.1元/千克、26.2万元/吨、2.3万元/吨；同比分别上涨20.23%、9.13%、5.43%。2025年Q2国内白银、锡、锌均价分别为8342.3元/千克、26.4万元/吨、2.3万元/吨；同比分别为10.31%、0.21%、-3.01%；环比分别为4.54%、1.35%、-5.83%。
净利润受子公司部分事件影响，2025H1略有下降
银漫矿业2025年H1实现净利润6.71亿元，同比下降5.45%，主要原因为银漫矿业发生“3.9”事故，采区于3月9日停产，4月16日复产，停产期间选矿厂加工地表存储原矿，此部分原矿正常生产期间用来配矿，因采区停产，无法均衡配矿致使锡、银入选品位下降，造成主产品锡、银产量同比下降。
宇邦矿业2025年H1亏损1182.32万元，主要原因为宇邦矿业春季复工时间较晚，复工后积极推进采矿工程二期重大设计变更安全设施竣工验收工作，井下产能受限，在此期间，选矿厂加工地表存储原矿，入选品位偏低，并且为后续产能及高品位原矿产量提升做准备，高品位原矿产量偏低。上半年产能未充分释放及加工原矿品位偏低是造成本期亏损的主要原因。
融冠矿业2025年H1实现净利润0.52亿元，同比下降40.69%，主要原因为上半年开采的矿房不可剔除夹石增加，为确保入选品位，采取的地表抛废的工艺，致使入选同等的矿量较上年需增加采矿量，同时铁精粉产品平均售价同比下降10.69%。
乾金达矿业2025年H1实现净利润1.24亿元，同比下降12.18%，主要原因为上半年选矿厂破碎设备返厂家维修，影响了一个月的生产，并且为生产接续，施工了采矿三期准备工程、加大井下坑道探矿工程、实施通风系统优化工程等，致使掘进量同比大幅增加，生产成本上升，净利润同比减少。
收购后，宇邦矿业资源储量取得阶段性成果
2025年6月，宇邦矿业收到赤峰市自然资源局出具的《关于〈内蒙古自治区巴林左旗双尖子山矿区银多金属矿资源储量核实报告〉矿产资源储量评审备案的复函》(赤自储评备字(2025)12号)，赤峰市自然资源局对宇邦矿业矿产资源储量评审备案予以通过。经本次资源储量核实，截至2025年3月31日，累计查明资源量(TM+KZ+TD)矿石量2.95亿吨，银金属量2.16万吨；铅矿石量1.64亿吨，金属量78.96吨；锌矿石量2.80亿吨，金属量236.53万吨，平均品位：银73.29g/t、铅0.48%、锌0.85%。本次资源储量核实与最近一次报告比较，累计查明矿石量增加了1.33亿吨，银矿石量增加了1.84亿吨、金属量增加了6146.58吨；铅矿石量增加了1.26亿吨、金属量增加了39.74万吨；锌矿石量增加了1.75亿吨、金属量增加了84.23万吨。
海外要约收购锡矿，首度出海，扩大国际化布局
2025年8月，公司利用子公司兴业黄金(香港)作为投资主体，加大对境外矿产资源的投资力度，成功收购了大西洋锡业96.04%股权(后续兴业黄金(香港)将对大西洋锡业剩余股权发起强制收购，最终达到100%持股大西洋锡业)，本次收购是落实公司“走出去”战略的重要举措。根据《矿产资源储量规模划分标准》(DZ/T0400-2022)，锡矿大型矿山的划分标准为金属储量≥4万吨。大西洋锡业拥有的Achmmach锡矿目前已相当于5个大型矿床，公司通过本次整合境外锡矿资源，加大了锡矿的国际化布局，亦为公司发展储备了战略资源。
盈利预测
预测公司2025-2027年营业收入分别为52.43、57.00、57.00亿元，归母净利润分别为21.13、24.13、24.70亿元，当前股价对应PE分别为19.6、17.2、16.8倍。
2025年以来，银价锡价维持高位走势且公司有两项并购，远期产能增长可期，维持“买入”投资评级。
风险提示
1)下游需求不及预期；2)金属价格下跌风险；3)公司扩产产能释放不及预期；4)公司收购进度不及预期等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，德邦证券翟堃研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为69.19%，其预测2025年度归属净利润为盈利21.68亿，根据现价换算的预测PE为19.76。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有9家机构给出评级常盈股票，买入评级9家。
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